中凯研究｜契约型私募基金管理人如何正确的履行自己的适当性义务前言在资管新规及九民纪要出台后，在私募基金领域的诉讼案件陡然增加，在证监局出具的监管函及法院的判决中，都有大量涉及管理人违反各种义务的说法，其中如何评价基金管理人对各项义务的履行及司法实践中的违规违约（侵权）的认定仍存在较大的争议。本文就本人关于某契约型基金违约案为例，结合近年司法实践对管理人的适当性义务的认定做一个简要的分析，并试图提出合规的建议，供此类基金管理人及投资者参考。案 情 简 介2017年7月，基金公司A，向基金业协会备案发行基金产品，命名为S2号两只产品，于2017年8月份起，委托代销公司D代销基金产品。投资者C看到理财经理Y（Y系管理A公司找的代销公司D在外寻找的销售员）在朋友圈发的推荐信息：S2号，国企背景，安全可靠，每年9.6%+30%（浮动），投资建设新加坡品牌国际化幼儿园，且有木兰新锐领导人L及其控制的公司G到期回购，期限2年。投资者C心动，遂表示要求购买。Y将盖有A公司及托管行公章的私募基金合同交给了C，要求C付钱抢购，并在铅笔标注的部位签名。C抢购了300万，并将签名的合同资料交给了Y。2017年10月份起至2019年5月份，期间正常按照每3个月一季度收取投资收益；在2019年6月份，L涉嫌刑事案件后，A表示到期不能回购，要求基金延期，投资者不同意。经查，该基金属于契约型基金，A募集资金后作为通道业务将款项支付给了已经成立的基金R6号，管理人B又将款项给到了底层资产管理公司W，形式上完成了股权投资和工商登记。计划建设的5家幼儿园，只开设了2家，募集的1亿余元款项疑似被L控制下的G公司挪用。W公司经营困难，濒临破产。A为了方便给投资者支付季度分红款，又新设了一个有限合伙企业S，通过S的账户向各投资者支付季度的分红款。投资者迫于无奈，向仲裁委提起了仲裁，裁决期间，证监局作出了行政监管函，认为A在选择代销机构方面没有选择好有能力履行适当性义务的机构；在基金财产管理方面，违反了诚实信用、勤勉尽责义务；没有按照合同约定履行信息披露义务。管 理 人 抗 辩【1】《基金合同》、《风险揭示书》、《风险测评问卷》等均有投资者签名，已经履行适当性义务，且产品属于代销，并无过错；【2】产品不属于保本付息，9.6%是比较基准利率，且有非保本付息的声明；【3】产品属于通道业务，募集资金已经全都支付给了R6号基金，完成工商信息登记；且提起了仲裁，要求L方履行回购义务；【4】S账户是为了方便支付分红款，没有与W的不正当往来；【5】信息披露都在官网上，没有不公开不发布；【6】管理人已经尽到妥善管理基金财产的义务，不存在过错等等。裁 决 结 果S2号合同约定下的仲裁委认为管理人违反了适当性义务和诚实信用，勤勉尽责的义务，要求承担投资款50%的赔偿责任。管理人违反适当性义务仲裁庭对管理人在这方面的认定主要在于管理人未能进行履行该义务的举证以及证监局也认定了管理人未能选定合适的代销机构履行好适当性义务。适当性义务履行的主要分水岭是2017年7月1日和2019年11月08日两个时间节点。2017年《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称“适当性管理办法”）的第二十五条明确要求了双录，此前没有这么明确绝对的要求，管理人在适当性义务的举证上压力较小，但在这个规定后，压力是显著上升的；特别是2019年的《九民纪要》后，对适当性义务的内涵和举证责任的分配都作出了更为明确的规定后，为司法实践指明了一个路径。在2019年之后，实践中对投资者保护力度的加大是对这个趋势的验证。本案中，基金产品恰好是成立在2017年7月1日以后的，适用双录的要求。募集时是否认定为保本付息、公开推销、夸大宣传等，则投资者在举证上存在了障碍，当然，就本案而言，仲裁庭在一定程度上采取了较为谦抑的态度，以管理人有标注说明不作为保本付息就得以了“逃脱”。管理人违反诚实信用、勤勉尽责义务仲裁庭认为管理人在投资、运作基金过程中，未对担保方的资信状况以及募集资金的使用情况尽到足够的注意义务，存在违规使用其他基金账户支付期间收益等未尽诚实信用、勤勉尽责义务。根据管理人提供的证据，只能证明在L案发后采取了管理措施，无法证明管理人履行了对募集资金投向及担保人资信状况进行监督等投后管理职责。投资者的损失与管理人的违规违约行为具有因果关系。1、?准确认识适当性义务的内涵适当性义务主要是管理人及代销机构在销售端的义务，对象就是投资者，核心任务就是评估了解好客户，向其推销风险匹配的产品。关于适当性义务的明确要求或者定义，主要集中在《适当性管理办法》的第三条“向投资者销售证券期货产品或者提供证券期货服务的机构（以下简称经营机构）应当遵守法律、行政法规、本办法及其他有关规定，在销售产品或者提供服务的过程中，勤勉尽责，审慎履职，全面了解投资者情况，深入调查分析产品或者服务信息，科学有效评估，充分揭示风险，基于投资者的不同风险承受能力以及产品或者服务的不同风险等级等因素，提出明确的适当性匹配意见，将适当的产品或者服务销售或者提供给适合的投资者，并对违法违规行为承担法律责任。”以及《九民纪要》中“适当性义务是指卖方机构在向金融消费者推介、销售 银行理财产品、保险投资产品、信托理财产品、券商集合理财计划、杠杆基金份额、期权及其他场外衍生品等高风险等级金融产品，以及为金融消费者参与融资融券、新三板、创业板、科创板、期货等高风险等级投资活动提供服务的过程中，必须履行的了解客户、了解产品、将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者等义务。”该义务不仅约束管理人自身，在管理人委托他人代销时，也应充分考察监督代销机构的资质和履行适当性义务的能力，即使与代销方签署了完整的代销协议，也不能豁免管理人对代销机构的监督责任，否则就易如同上述案件中的管理人一样承担不利的后果。2、注意义务履行的证据保留，避免举证不能该义务履行过程中，要特别注意对普通投资者（自然人）的核验，不仅要做测评（包括不限于《风险揭示书》《风险测评问卷》），还要进行双录，不能以简单的文字承诺作为豁免的理由。其主要目的是对投资者的经济能力和投资能力的筛选，确保资金的来源属于投资者的自由资金，投资者的投资能力则侧重对投资产品风险的认知与自己的投资风险等级相匹配；整个过程应该留痕，保留证据。在（2020）沪0115民初21463号案件中就明确指出，“在销售涉案私募基金过程中，虽然由原告签字确认了《风险揭示书》，但没有提供有关投资者风险测评的相关证据，且本院注意到，原告在《风险揭示书》签字确认愿意自行承担的风险还包括“自身风险承受能力与基金风险等级不匹配的投资风险（如有）”，由此可见，被告钜洲公司在销售过程中未能妥善履行将适当的产品销售给适合的投资者的适当性义务。另审理中，两被告提供了原告在“钜洲美圣医药并购重组基金”中的风险承受能力调查问卷，以证明其在同时间段对原告进行过风险测评；原告对该问卷的真实性和关联性均不予认可。即便该问卷真实，原告的风险类型也系稳健型，与本案高风险高收益的风险类型亦不匹配。”最终，管理人承担了不利的后果。在（2020）沪74民终461号案件中也有类似的情况“本案中华设资管上海公司虽然在给常为人的邮件中提示了股权投资风险远大于其他投资，《资管合同》中的风险揭示条款揭示了本计划采取的投资策略可能存在使计划收益不能达到投资目的或本金损失的风险，而且常为人也签署了《风险承诺函》，表示了解资管计划的风险收益并愿意承担相应的投资风险，但华设资管上海公司并未举证证明其实施了问卷调查程序以评估常为人的风险识别和承担能力。此外，华设资管上海公司员工给常为人的邮件中，虽然提示了项目的未来具有不确定性、股权投资的风险肯定存在且大于其他投资等风险因素，但同时又通过项目背景、市场前景等介绍，客观上淡化了项目介绍中的风险描述。”对此，一审法院认为，华设资管上海公司在对投资者进行风险评估和对投资项目进行风险揭示方面存在瑕疵。3、?秉持诚信和谨慎原则，并积极向投资者履行告知义务该义务属于先合同义务，即管理人也应筛选出风险合适，适合投资者投资的产品在先。投资者与管理人之间之间的关系更倾向于委托关系，司法实践中也更多的认为两者之间属于委托理财纠纷。意味着管理人不能随意找寻一个项目来忽悠投资者，不然其应视自己的过错程度赔偿责任。而在此类委托关系中，属于有偿委托关系，管理人的注意义务较高，不以重大过错或者故意为前提。在2022京仲裁字第0922号案件中，就有对此义务的要求。在此，诚实信用和谨慎原则也应是履行该义务的一个应有之意。因在《私募投资基金监督管理暂行办法》的第三条就有明确规定“从事私募基金业务，应当遵循自愿、公平、诚实信用原则，维护投资者合法权益，不得损害国家利益和社会公共利益。”后在《私募投资基金募集行为管理办法》的第六条也规定“募集机构应当恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉，防范利益冲突，履行说明义务、反洗钱义务等相关义务，承担特定对象确定、投资者适当性审查、私募基金推介及合格投资者确认等相关责任。”，结合该义务的解释及《九民纪要》第七十三条的规定，该等规定均对管理人起到约束指引的作用。且基金合同也属于合同的一种，应然归属原合同法现民法典的约束，也应适用诚信原则。此处，稍有争议的是告知义务能否与适当性义务相等同。也有观点认为告知说明义务与适当性义务不能等同，如在461号案件中，法院就认为华设资管上海公司在告知说明义务的履行方面亦存在瑕疵。告知说明义务旨在缓解交易双方信息不对称，从程序上保障投资者能够做出“知情的同意”，而适当性义务则是防止卖方机构为追求自身利益而推荐不适合的产品，对其课以确保投资建议适当的实体性义务。两者共同作用于合同缔结过程中失衡的信息秩序，以及由此产生的交易风险。但本人认为，告知义务也应涵盖在适当性义务之中。因为投资者是否合格或者恰当，正需要管理人充分履行告知义务为前提，而不是区分主动与被动的两个维度。单独的苛求管理人的告知义务，则不易在请求权基础上站稳脚跟，而适当性义务涵盖的范围会相对较大。4、注意特殊群体保护力度的区分【1】对老年群体的特别义务标准在合格投资者的筛选中，应特别注意对老年人群体的保护，注意年龄的限制，在目前公开的司法实践中以65岁作为一个较为清晰的界限。对老年人群体而言，一般情况下追求投资收益的稳定性，对风险承受能力较弱，在测评及双录时应尤为注意。此刻重点参考（2019）湘02民终2435号、（2017）苏01民终8972号两个案件的指引作用，其明确建议针对老年人应制定与群体相吻合的保护标准，注意对其认知能力、行为能力与产品期限等匹配问题的考察。【2】高净值自然人群或有类似投资经验并不可做绝对的豁免卖方机构针对高净值自然人客户的适当性义务不应豁免。高净值只能认定客户的资金水平的高低，不能评价客户对推荐产品风险因素的认知及其个人的投资水平与其财务水平成正比。在很多案件中，客户原来从事的是稳健的信托或者固收类的债权项目，承受的风险等级较低，但在业务员或者客户经理的推荐下，转向了中高风险的基金产品，其中既有客户自身不够谨慎的过错，也有业务员追求利益的道德风险。因此，不宜将财富的多寡进行差别对待。这一观点也符合《九民纪要》以适当性义务无差别适用于金融消费者，也即自然人客户的规则取向。?投资者有类似的投资经验也不意味着可以豁免本次义务的履行；当然，有类似的投资经验很多时候会被管理人作为一大理由进行抗辩，司法认定时在过错责任分配时会有适当的考量，但也不必然的作为豁免的理由。5、关于适当性义务的司法效力认定的讨论适当性义务属于先合同义务，在特定条件下可以解除基金合同，有适用缔约过失原则的机会，但该义务如果从合同法的原理出发，则更多的时候属于从义务。在缔约过失中的适用可以参见（2020）京0112民初13493号案件中，法院就以缔约过失责任纠纷立案审理，最终以管理人违反适当性义务，判决解除了基金合同。类似的还有（2018）沪0115民初62807号案件，法院以管理人未按合同约定进行回访，判决解除了基金合同。而在现在的实践中，违反该义务并不当然的解除合同，而是被认作管理人违约行为的一种方式。如在北京仲裁委作出的2021京仲裁字第3579号裁决书中就认为，管理人虽有违反适当性义务，但并不对合同的效力产生实质的影响，基金合同仍然有效。在（2020）沪0115民初21463号案件中，则将适当性义务的履行，未匹配合格投资者等过错认定为管理人违约的一种形式。由此可见，适当性义务严格来说，是基金管理人在募集基金前筛选合格投资者的一种先合同义务，在特定的条件下可以触发直接解除合同的效力，在未能解除合同的情形下，则更多的被认为是否违反合同或者法定义务的一种形式。综上所述，契约型基金的管理人并不因自己属于通道业务就可以豁免适当性义务的履行，且在履行过程中，更应严格的按照法律及合同约定的内容履行自己的义务。本文仅代表作者个人观点。